三战港股IPO 巨亏的第四范式别无选择

发布时间：2025-07-07 05:20:45 来源：低眉垂眼网 作者：综合

来源：金融观察团

AI独角兽第四范式的战港上市进程又有了新进展。

9月5日，巨亏第四范式再度更新港交所招股书，范式第三次冲击港股IPO。别无2021年8月13日、选择2022年2月23日，战港第四范式曾两次递表港交所，巨亏但招股书均在6个月后失效。范式

如今，别无第三次站在港交所这扇怎么也敲不开的选择大门前，第四范式和许多冲击IPO未果的战港公司一样，面临着亏损严重、巨亏难寻新增利润点以及行业竞争激烈的范式种种难题。但在资本追逐、别无AI风口遇冷之下，选择第四范式除了上市别无选择。

资本输血、现金流吃紧，3年半猛亏40亿元

第四范式成立于2014年9月，是一家未满10岁的新兴人工智能软件公司。第四范式最开始由金融业务起家，定位于决策AI平台。其融资历程中数次出现中、农、工、建、交五大银行，也与其“与生俱来”的金融背景相关。

成立至今，第四范式进行过9轮融资，除五大行外，还出现了腾讯资本、红杉中国等知名投资机构的身影，累计融资金额超过10亿美元。然而站在人工智能的宽广赛道上，“烧钱”已经成为业内常态。

人工智能技术日新月异，且赛道中挤满了众多参赛选手，想要保持长久的竞争实力，必须不断提升研发等各类成本投入，也因此，从业者普遍巨额亏损成为常态。

根据招股书显示，第四范式的亏损净额分别为3.72亿元、7.18亿元、7.5亿元、18.02亿元及5.84亿元，累计亏损超过40亿元，且亏损状况逐年扩大。

第四范式的亏损与研发费用的高额投入紧密相关。报告期内，研发开支分别为1.93亿元、4.16亿元、5.66亿元、12.5亿元、5.58亿元，分别占总收入的151.2%、90.6%、60%、61.9%、52.7%，虽然不断下滑，但依旧处于高位。

第四范式表示，其研发费用将持续增加。过去曾产生亏损，且可能无法实现或随后维持盈利，而此部分乃由于在研发作出的重大投资。此外，研发活动本身具有不确定性，研发成果商业化时可能会面临实际操作上的困难。在研发方面投入的大量开支未必会产生相应效益。

在研发投入无底洞、亏损愈演愈烈之下，第四范式的现金流几度吃紧，形势不容乐观。2019-2021年，公司经营活动所用现金净额分别达到-3.95亿元、-4.53亿元和-7.7亿元，2022年上半年则为-3.56亿元。如果不是依靠每年几十亿的融资支撑，第四范式根本撑不到今天。

截至2022年6月30日，公司期末现金及现金等价物为14.21亿元。而随着IPO的临近，公司外部融资青黄不接。按照目前的亏损速度，第四范式的现金流只够撑一年，已很难承受上市的更多波折。

与亏损态势加剧相一致的，是公司毛利率的低迷。2019-2021年，第四范式的毛利率分别为43.5%、45.6%以及47.2%，2022年上半年，毛利率增长至50%。但与同行60%的毛利率相比，第四范式依然相形见绌。

2021年底，商汤科技在港交所上市，正式成为“AI第一股”。这家递表晚于第四范式的友商，不仅先其一步叩开港交所的大门，其2022年毛利率更是达到66%，远超第四范式同期的50%。而此前顺利登陆科创板的友商格林深瞳，2022上半年毛利率也达到62.39%。

AI产业遇冷，“前辈”经营惨淡

在人工智能刚刚进入大众视野的时候，不少相关企业为了打开知名度、获取投资者信任、加快融资进程，纷纷砸重金进行广告宣传，制造出一种人工智能已经发展成熟甚至大规模普及的假象。然而随着时间推移，AI产业逐渐从狂热中剥离出来，资本市场渐趋冷静。与此同时，AI公司画下的大饼也开始显露真颜。

8月25日，商汤科技发布上市以来首份半年报。数据显示，2022上半年，商汤科技实现营收14.15亿元，同比下滑14.3%；在非国际财报报告准则下，集团经调整亏损净额达到25.64亿元，同比扩大264.9%。同时，上半年，商汤科技不仅亏损大幅扩张，营业收入也首次出现同比下滑。同样发布上市后首份年报的云从科技，也陷入相似旋涡：2022上班，云从科技实现营收3.91亿元，同比下滑13.97%；净亏损3.25亿元，尽管同期收窄，但扭亏遥遥无期。

总体来看，这些“前辈”除了营收下滑、亏损额与应收相当之外，还有一个更严重的问题。此外，头部AI公司因为营收不断增长，其持续亏损被外界解读为“战略性亏损”，即为了实现长期利益而不得不做出的“短暂牺牲”。但上半年营收规模的萎缩，似乎意味着“战略性亏损”的说辞已经难以站得住脚。这也导致投资人用脚投票，上述公司股价不断下滑。

虽然第四范式的营收表现仍处在增长阶段，2019-2021年，公司营收分别为4.6亿元、9.42亿元和20.18亿元，2022年上半年，公司实现营收10.58亿元。但第四范式的业务并非高枕无忧。

从业务构成来看，第四范式的主要营收来源为先知平台与应用产品、应用开发及其他服务两大版块，业务收入占比也较为接近。其中前者主要为先知平台许可，客户自行开发人工智能应用程序；后者则由第三方服务商嵌入第四范式的产品为客户服务。

问题就出在这个“嵌入式服务”中。由于第四范式主要提供底层技术能力，也就意味着产品在客户手中很难被直接使用，用户需要额外支付技术公司费用，才能实现服务落地。这种严重依赖第三方服务商的业务模式一旦发生变动，就会导致公司现有客户出现大量流失。

与此同时，第四范式对于单一客户的依赖性也较强。2019-2021年，公司前五大客户收入占比分别达到40.9%、17.4%和11.1%，2022上半年，这一数字变为27%。其中第一大客户收入同期占比分别为20.6%、5.2%、2.8%和6.9%。也就意味着一旦与大客户的合作终止，第四范式的营收数据将会出现剧烈下挫。

竞争日趋激烈，市场份额遭遇“跨界”威胁

目前，人工智能行业可按应用领域简单划分为四类：决策类、视觉、语音及语义以及人工智能机器人。

数据显示，决策类人工智能有望成长为增长最快的一大类别。2021年其支出规模达到471亿元，预计2026年将增长至2841亿元，年均复合增长率高达43.3%。招股书援引灼识咨询内容显示，以平台为中心的决策类人工智能市场规模未来5年的复合增长率将超越决策类人工智能行业的整体增速。

而在这一极具潜力的细分市场上，2021年按收入计，第四范式正是国内最大的以平台为中心的决策类人工智能提供商，市场份额达到20.5%，占比超过五分之一。

然而竞争不仅仅来自于“师兄弟”。随着行业规模的快速增长，跨界互联网巨头的加入，将人工智能的池水搅得愈加浑浊。

根据招股书透露，第四范式以下的四家公司分别占据了11.1%、7.9%、6.2%和5.8%的市场份额。

尽管其中未明确透露上述公司具体名称，但从其后的内容简介不难推测，这四家公司正是互联网行业巨头百度、阿里巴巴、华为以及腾讯。

第四范式对此坦承，公司目前的部分竞争对手具有更大的知名度、更广阔的全球覆盖、更悠久的运营历史、更庞大的用户群以及更多的财务、技术及其他资源。

而巨头们无论切入哪个领域，哪里就会是一片“哀鸿遍野”，这在购物、餐饮、出行娱乐乃至医疗、游戏、家装等等行业都已印证。“每一个行业的领头羊都有担心互联网巨头入侵后自己是否还能存活”，显然也即将成为人工智能行业的真实写照。

与新兴的行业独角兽乃至领头羊相比，互联网巨头们拥有更加雄厚的资本实力、先进的技术基础以及更加丰富的商业落地经验。在关键的行业成长期，谁能抢夺更多客户、占据市场份额和研发高地，谁就能取得胜利。与之相比，第四范式的筹码不够大。

招股书中也如实描述了这一忧虑：倘未能有效地竞争，这可能会对公司的业务、财务状况及经营业绩造成重大不利影响。

第四范式的忧虑不止于此。数据安全、隐私保护等问题始终是AI公司头上的“达摩克利斯之剑”，稍有不慎便会触雷。在《数据安全法》实施一周年之际，第四范式在招股书中坦言，目前已采取多项措施以确保法律合规；然而，有关隐私及数据保护的法律法规通常复杂且不断变化，存在不确定因素。

对于排队IPO的企业来说，多次递表不算新鲜事。但如今，作为人工智能赛道上流血狂奔的一员，第四范式向上挣扎的机会不多了。

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